Crisis gemelas

¿Qué habría pasado si la caída de Lehman Brothers hubiera ocurrido en otro país, incluso otro país desarrollado? Algunos trabajos que hablan de “crisis mellizas” relacionan las crisis bancarias con crisis cambiarias o de balanza de pagos (twin crises), donde se crea una dinámica peligrosa que puede dar origen a contagios a otros países.

Por ejemplo, hace poco más de 10 años, las economías del sudeste asiático recibieron importantes flujos de capitales. Su alto crecimiento aumentó la confianza de los inversionistas. Pero la desregulación financiera no fue acompañada de una adecuada supervisión, incentivando la toma de riesgos excesivos en los créditos. La quiebra de importantes compañías en Corea y Tailandia gatillaron una fuerte reversión en los flujos de capitales. Paso siguiente, la devaluación de las monedas. Bienvenida crisis asiática.

Un dato importante es que dicha crisis fue algo inesperado: los premios por riesgo estaban cayendo en los años previos, los prestigiosos bancos de inversión no anticiparon ninguna devaluación importante en las monedas asiáticas ni tampoco el FMI dijo “agua va”. Los fundamentos económicos estaban en orden (cuentas fiscales, tasas de ahorro e inversión, tasas de interés). La mayor señal de riesgo la dio el sector financiero. El pánico financiero se extendió al resto de la región.

En un contagio así, las asimetrías de información le pueden jugar una mala pasada a países relativamente sanos, que por efecto vecindario se ven afectados con las fuertes salidas de capitales.

La evidencia empírica (Kaminsky y Reinhart, 1998) muestra que los costos fiscales de una crisis bancaria pueden llegar al 5% del PIB, con pérdida de reservas internacionales del orden del 8% del PIB; si se dan las crisis gemelas, dichos porcentajes se elevan a 13% y 25%, respectivamente. Las hipótesis de por qué una crisis bancaria puede generar una crisis de balanza de pagos apuntan por un lado a que la emisión monetaria del Banco Central realizada para rescatar a la banca presiona el tipo de cambio en el corto plazo y, por otro, el déficit público insostenible puede generar un ataque especulativo contra la moneda.

Volviendo a la actualidad, la palabra pánico ya casi pasa a formar parte del léxico de los noticieros. ¿Habrá un contagio, tal como ocurrió en 1998? Volvemos a la pregunta planteada al inicio. Enhorabuena esta “crisis” se ha dado en Estados Unidos. Probablemente la mayor quiebra de la historia –léase, la capacidad para asimilarla- confirmará el buen pie en el que se encuentra Estados Unidos, que a pesar de todo, seguirá creciendo este año. Por supuesto que ello no implica que no haya más sorpresas en este embrollo donde aun todas las cifras relevantes no están sobre la mesa. Lo más probable es que la “crisis” financiera de Estados Unidos no genere un contagio o transmisión real, ya que no necesariamente afecta al comercio exterior entre los países (cambios en la demanda agregada mundial) o los términos de intercambio (incluso el precio del petróleo ha empezado a caer).

Particularmente en el caso de Lehman Brothers, llama la atención que no se puedan valorizar rápidamente los activos. El “colosal” libro de derivados financieros a puesto un grado de incertidumbre que, entre otros factores, ha impedido que cualquier entidad sea capaz de valorizar adecuadamente los activos (o un porcentaje de ellos) de forma tal que alcancen a pagar la deuda asociada de USD613 billones (cifra elevada para lo que acostumbramos oír, pero que puede ser perfectamente asumida por un banco que llegó a ser el cuarto a nivel mundial, con una capitalización bursátil hace pocos meses atrás de más de 5 veces su deuda actual). Esto per sé ya es curioso, la ganga puede traer un riesgo difícil de medir, y ante la duda, la abstención parecería ser lo prudente para los aversos al riesgo, pero no para quien ve en ello una oportunidad donde la pequeña probabilidad asociada a obtener una histórica rentabilidad sobre los activos, permitiría fortalecer a un gigante de las finanzas a nivel mundial o simplemente ver el nacimiento de un nuevo big player… a veces la ruleta es atractiva.

Lo paradójico es que, si los derivados financieros son una parte importante de los activos de Lehman, sus supuestas pérdidas en el neto son ganancias para las contrapartes. Por lo que a nivel macro el análisis debiera centrarse en la calidad del activo subyacente y no en el monto absoluto de los nocionales. Hay que separar la paja del trigo. En ese sentido, socialmente hablando, la crisis subprime no tiene nada de crisis.

Dr. Strangelove y señales

En la obra Dr. Strangelove, de Stanley Kubrick, un demente general norteamericano lanza un ataque contra la Unión Soviética en plena guerra fría sin la autorización del presidente Muffley de Estados Unidos. Este último, preocupadísimo, intenta remediar la situación para evitar el contraataque antes de que sea demasiado tarde: se acaba de enterar que los soviéticos tienen la “máquina de destrucción total”, un sistema que dispara bombas nucleares automáticamente en caso de que el país sea atacado.

Muffley pregunta, algo incrédulo, si es realmente posible que dicha arma no pueda desactivarse. El Doctor Strangelove, su asesor nazi, le dice: “debe necesariamente ser así. Dado que el proceso de toma de decisiones automático e irrevocable descarta la intromisión humana, la máquina de destrucción total es aterradora, simple de comprender y completamente creíble y convincente”. Pero había algo que no entendía el doctor, y le plantea al embajador soviético que “la importancia de la máquina de destrucción total se desvanece si se mantiene en secreto, ¿por qué no dijeron al mundo que la tenían?”. La respuesta del embajador fue: “iba a ser anunciada en el congreso del partido el próximo lunes. Como Ud. sabe, al premier le encantan las sorpresas”.

El reciente conflicto entre Rusia y Georgia ha puesto de nuevo en un sitial relevante el tema de la defensa antimisiles, tanto para Estados Unidos como para algunos países europeos. Polonia, Ucrania y República Checa están dispuestas a cooperar para establecer radares y armamento en sus territorios a fin de interceptar y destruir misiles nucleares especialmente dirigidos desde Irán. Por su parte, Rusia ha amenazado diciendo que cualquier país envuelto en la defensa de misiles americana se está haciendo él mismo un objetivo nuclear, dirigiéndose particularmente a Polonia.

Si bien el programa de defensa antimisiles es caro (más de USD 10 billones al año), considerando que es incapaz de rechazar todos los posibles ataques que se pueden recibir, The Economist señala que para los países colaboradores esto llega a ser parte de su propia defensa, bajo el paraguas americano. De hecho, dado todos los antecedentes, la opinión pública polaca está fuertemente a favor del acuerdo con Estados Unidos.

El presidente Dmitry Medvedev dijo que es obvio que el escudo antimisiles está apuntando a Rusia, y llamó a la idea de amenaza desde Irán y otros como un cuento de hadas, mientras que el primer ministro polaco, Radek Sikorski, insiste que solo la “gente mala” necesita temer a un escudo antimisiles.

Según la teoría de juegos, nunca conviene cumplir una promesa porque, está fuera del camino de “equilibrio” que maximiza el beneficio para quien la emite. La promesa modifica el resultado de un juego, de lo contrario, ¿para qué hacerla si la contraparte sabe a priori cuál será el desenlace, y por lo tanto, carece de incentivo para actuar de un modo tal que el emisor honre su palabra? Por otra parte, las amenazas, entre más creíbles sean, mejor es su efecto para el emisor.

Quizás lo más importante del programa antimisiles, por ineficiente que pueda ser, es que le asigna un costo adicional a la ya irracional decisión de atacar. Es probable que el equilibrio se dé manteniendo el status quo.

Las promesas y amenazas consecuentes constituyen parte del tablero en este juego multietapas y son sólo señales…aunque a veces las señales valen más que los hechos posteriores, diría el doctor Strangelove.