Retornos de AFP. Parte VIII: Palabras al cierre

• Prolegómeno:

Las AFP no tienen capacidad superior de análisis ni market timing. Su estrategia de inversión tiene asociadas las dos variables que siempre se mueven juntas en finanzas: riesgo y retorno esperado. Así, el mayor retorno obtenido por un multifondo sólo paga el mayor riesgo asumido, y en ese sentido, ningún multifondo es mejor que otro, en el entendido que alguno de ellos logre una rentabilidad anormal, en exceso al correspondiente nivel de riesgo. También, en equilibrio, no debería haber diferencias entre el desempeño de los multifondos (corregidos por riesgo) y una estrategia simple que replique a algunos índices accionarios. Si a lo anterior agregamos que la propia legislación impone restricciones a la inversión,  también se puede decir que no existe diferencia significativa en el desempeño que pueda tener una AFP y el promedio del sistema, es decir, éstas se mueven en manada. 

Teniendo en cuenta todo lo anterior, el sistema en sí es caro: para una persona que cotizó 31 años, desde el inicio del sistema, las comisiones representan por lo menos 300 puntos base de la rentabilidad bruta promedio anual.

En la presente coyuntura, se echa de menos que en no exista un diagnóstico en esta línea argumental. Y en mi humilde opinión, el debate actual se encuentra muy alejado de las conclusiones que de éste se desprenden.

• Conclusiones para una AFP (antigua y nuevo entrante)

La legislación vigente da el rayado de cancha general a las AFP en términos de sus inversiones. Sin embargo, el Directorio de cada AFP debe decidir el tipo de juego que planteará su equipo de inversiones. Su opinión en materia de riesgo asumido y decisión hacia dónde moverse en búsqueda de mayor rentabilidad no es baladí.  Si la evidencia muestra que lo más probable es que no se logren retornos extranormales en forma permanente, el Directorio está asumiendo un riesgo institucional y personal -¿innecesario?- en el también no poco probable escenario en que el retorno expost no sea el esperado y, en consecuencia, se deba rendir cuentas a los afiliados. No debería pasar desapercibido que desde 2002 todas las AFP eligieron moverse hacia el máximo admisible en sus carteras de acciones.

Para un nuevo entrante, no descartando que sea incluso una AFP estatal, la estrategia de inversiones que tiene mayor sentido económico apunta a no ofrecer rentabilidades que no puede asegurar, ni mucho menos pretender ser líderes en este parámetro, sino, por el contrario, “seguir al resto” en sus portfolios de inversión en cada multifondo, planteando a sus afiliados en forma explícita que ésta será su estrategia de inversiones, pero cobrando comisiones que sean una fracción de incluso el 0,77% más barato que hoy existe.

El plan de negocios anterior es posible gracias al apoyo de la tecnología en el manejo de carteras y a la utilización de la plataforma de Internet como herramienta básica en la captación de clientes, eliminando sucursales y otros elevados gastos fijos que no agregan valor a lo que le realmente le interesa al afiliado. Por contraproducente que pueda parecer, el plan se optimiza si esta nueva AFP no participa de las licitaciones de carteras y capta a los clientes uno a uno. El ahorro de los innecesarios gastos fijos que implica montar una AFP que pueda participar en la licitación de cartera compensaría el mayor tiempo requerido en alcanzar el punto de equilibrio.

Esta sería la AFP del futuro. Si el plan de negocio aquí propuesto es correcto, ¿qué cree Ud. que ocurre con las AFP actuales? Si no son capaces de hacer sus ajustes a los nuevos precios de largo plazo, con retornos sobre el patrimonio más “normales”, estarían prestando un servicio cuyo valor no justifica los precios cobrados. Por otra parte, la inversión en hacer una AFP desde cero, de pocos millones de dólares (¿30?), más su bajísimo gasto mensual sería un claro indicador del costo de reposición. Si el plan de negocio aquí propuesto es correcto, ¿qué le dice a Ud. la excesiva brecha entre dicho costo de reposición y los valores de venta de las AFP, como por ejemplo AFP Cuprum en USD 1,5 billón hace pocos meses atrás? ¿Se justificará por la base de datos de clientes cuando sabemos que no se puede asegurar rentabilidad ni tampoco diferenciarse en esta variable? ¿Se justificará por el cruce con otros productos financieros, el que, por supuesto, nada impide que la nueva AFP también los ofrezca a poco andar? Sí, yo estoy pensando lo mismo. ¿Acaso no vale la pena intentarlo? ¿Acaso no vale la pena remecer la industria con una propuesta diferente? Si el plan anterior viene de la mano de una AFP estatal, ¡bienvenida mayor competencia!

• Conclusiones para el sistema de Fondos de Pensiones

No ha sido el objetivo de esta ni de las anteriores columnas, “rayarle la pintura” al sistema de AFP. Las bondades del sistema superan al sistema de reparto. Pero tratándose de un sistema de capitalización individual obligatorio, en la que está en juego precisamente las futuras pensiones de los afiliados, no es rol del Estado entrar en un juego que sabemos no puede asegurar cómo va a terminar. En concreto, dado que una inversión en acciones es más riesgosa que la renta fija para todos los plazos, fue peligroso e irresponsable haber hecho estimaciones de valores futuros utilizando rentabilidades esperadas no seguras. Y lo sigue siendo.

Como se trata de asegurar un mínimo nivel de vida a la persona que se jubila, ojalá lo más parecido posible al promedio de ingreso de sus últimos años, donde para ello se obliga a ahorrar a las personas, asumiendo que no podemos hacerlo por nuestra cuenta o lo haríamos mal (supuesto totalmente discutible), entonces no es coherente permitir al afiliado elegir portfolios de alto riesgo, como son los “cargados” a las acciones. Los multifondos A y B, por ejemplo, deberían dejarse para aquellos ahorros voluntarios de los afiliados. En definitiva, el Estado debería decir: “si quiere, juegue con sus fondos voluntarios-adicionales, porque los obligatorios son para asegurar un mínimo para su vejez; ¿Quién se hará responsable si juega con el ahorro obligatorio y le va mal?

A futuro, las políticas que se tomen respecto de mejoras al sistema deberían considerar el modelo base de proyectar fondos acumulados utilizando una tasa de retorno lo más cercana a la libre de riesgo. El resto, como ya dijimos, es entrar en un juego que, quiéralo o no, tácita o implícitamente, se transforma en promesas. Y el Estado no está para hacer promesas ni cantos de sirena. En este contexto, si se cree que la rentabilidad segura a ofrecer es, digamos, 2% anual, entonces, para que el sistema de pensiones entregue tasas de reemplazo del orden del 70% del sueldo promedio de los últimos años, debemos pensar en postergar la edad de jubilación en por lo menos 5 años y, como mínimo, duplicar el porcentaje de descuento mensual. Ambas en paralelo. Medidas impopulares, pero correctas. En esto no hay magia. Esa es la única forma de que el sistema pueda compensar de alguna forma las variables exógenas (la mayor esperanza de vida, las lagunas previsionales y el nivel de ingresos) que, como tal, no son de su responsabilidad. De lo contrario, la gente se va a seguir jubilando con pensiones bajas; la gente va a seguir quejándose y probablemente a alguien querrá pasar la cuenta.