Enjoy: su sueño podría convertirse en pesadilla

 

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En 2021 Enjoy S.A. comunicó que dicha empresa y Dreams S.A. habían alcanzado un entendimiento para una eventual fusión. Terminado el due diligence, las partes acordaron proponer la fusión a sus respectivos accionistas, en razón de la cual Enjoy absorbería a Dreams.

La operación implica la fusión entre las dos principales compañías de la industria, pasando a ser la entidad fusionada su actor principal, al ser propietaria de 12 de los 19 casinos cuyas licencias fueron otorgadas bajo la Ley de Casinos. Pero no todo está cerrado. Aparte de que esta fusión podría generar riesgos tanto explotativos como exclusorios, la Fiscalía Nacional Económica (FNE) está investigando una posible colusión entre los casinos para no competir en las plazas adjudicadas en las licitaciones (dado que es un monopolio por territorio, donde no hay competencia “en la cancha”, el proceso de licitación apunta a generar competencia “por la cancha”). En el marco de dicha investigación, la PDI incautó computadoras y documentos tras allanar las casas de tres ejecutivos, dentro de los cuales está Henry Comber, actual presidente de Enjoy, y Jaime Wilhelm, CEO de Dreams.

El sueño de Enjoy podría convertirse en pesadilla, en la cual una negativa a la fusión y -en caso de comprobarse- sanciones por colusión no serían la peor parte. Lo peor puede venir desde Estados Unidos.

 

Contexto

En 2017 Enjoy emitió un bono internacional por USD 300 millones, al amparo de la norma 144A y la Regulación S de la Securities and Exchange Commission (SEC, Comisión de Mercados y Valores) y de la Ley de Valores de EE.UU.

En 2020, Enjoy inició un Procedimiento de Reorganización Judicial de acuerdo a Ley N° 20.720 sobre Reorganización y Liquidación de Empresas y Personas.  Enjoy presentó una petición voluntaria en los tribunales de EE.UU. bajo el Capítulo 15 del Código de Bancarrota, para reconocer en dicho país la reorganización que la sociedad lleva en Chile, con el fin de proteger a la compañía y todas sus garantías en ese país. La United States Bankruptcy Court Southern District of New York reconoció dicha reorganización como procedimiento extranjero principal para todos los efectos legales.

En el contexto de la reorganización, y en relación a los bonos internacionales, éstos fueron repactados y se emitieron nuevos bonos en 2020, con vencimiento en 2027. Se otorgaron las garantías necesarias para extender, ratificar y reservar las garantías de los bonos internacionales a la deuda prorrogada y reestructurada.

Al 31.12.2021, la deuda financiera excede el patrimonio contable. Los bonos emitidos en EE.UU. corresponden al 82,15% del pasivo financiero, y equivalen al 89,4% del patrimonio. El pasivo total de Enjoy es 2,76 veces el patrimonio.

En 2020 Enjoy perdió $138.921 millones; en 2021 perdió $78.108 millones. En lo que va de este año, sigue con pérdidas. No hay mucho para disfrutar.

El problema de Enjoy viene mucho antes de la pandemia. En 2015, el 42% de la deuda financiera era de corto plazo y, por lo tanto, había una fuerte presión sobre los flujos de caja. La deuda financiera de corto plazo terminó siendo 1,9 veces el cash de Enjoy. ¿Y qué pasó? La deuda se duplicó nominalmente en menos de 5 años. ¿Y los ingresos? El Ebitda fue cayendo tanto a nivel absoluto como relativo. El ratio Deuda Financiera/Ebitda pasó de estar en torno a 4 veces (período 1Q2015 a 1Q2017) a casi 14 veces (2Q2020).

En definitiva, las cifras explican por qué fue necesaria la reorganización.

 

Efecto colateral

Volvamos al tema central. A Enjoy, un tropiezo en Chile le podría traer serias consecuencias, además, en Estados Unidos. Y de Enjoy propiamente tal podría quedar solo el nombre. El Bid-Rigging (manipulación de ofertas en licitaciones públicas) que investiga la FNE entra en la categoría de “cartel duro” y forman parte de las conductas consideradas más graves, pudiendo tener incluso sanciones penales de hasta 10 años de presidio para los involucrados.

La gran pregunta es: ¿qué acciones tomarán los tenedores de bonos internacionales ante este repentino “cambio de circunstancias” y, en caso de que la investigación de la FNE cuente con pruebas, las drásticas consecuencias económicas y penales que se vendrían?

De prosperar la investigación de la FNE, es obvio que los tenedores de bonos internacionales se ven afectados colateralmente por el actuar de la compañía. Estos acreedores podrían demandar por fraude a Enjoy. La SEC se toma muy en serio el Bid-Rigging y las prácticas anticompetitivas en general. ¿Cómo reaccionará la SEC u otro organismo, de comprobarse el Bid-Rigging aunque sea fuera de sus fronteras, en pro de defender a los inversionistas?

¿Muy exagerado? En agosto 2018 Elon Musk publicó en su cuenta de twitter que Tesla podría salir de la bolsa. Muchos accionistas se sintieron perjudicados. La SEC lo demandó por fraude; y todo por solo 1 tweet. ¿Cuánto costó la gracia? US$40 millones.

 

Un paréntesis final. Resulta a lo menos curioso, que la “solución económica” que los nuevos dueños de Enjoy –ex acreedores- hayan considerado para una compañía altamente endeudada y con fuertes pérdidas, sea absorber al principal competidor en un mercado regulado.

 

 

Conclusiones más allá de Enjoy

 

Hasta hace poco tiempo, en la “cultura empresarial” nacional no había mucha conciencia que los actos locales podían tener efectos legales en el extranjero. Se creía, inocentemente, que el mero hecho de no tener operación en, por ejemplo, Estados Unidos, otorgaba un “blindaje” respecto de su Ley de Valores. Y es que a la inversa ha pasado algo insólito: mientras en el extranjero se multaba a empresas o ejecutivos, aquí la autoridad respectiva no hizo nada. Se quedó tranquila con los Hechos Esenciales.

Cito tres ejemplos, de varios, que acá pasaron solo como hechos noticiosos. A) La multa a Vapores en 2018 por parte de la Comisión Europea por incumplir las normas de competencia de la Unión Europea, como parte del acuerdo para cerrar el caso. B) El reconocimiento de LAN ante el regulador antimonopolio norteamericano de haber participado en un cartel en la industria de carga internacional. En EE.UU. pagó casi USD 100 millones. En Chile esta causa se archivó. Posteriormente, LATAM (ex LAN) fue nuevamente investigada por el regulador norteamericano y se obligó ante la SEC y el DOJ a pagar USD 20 millones frente a eventuales irregularidades. C) En 2016, la SEC dictaminó que Ignacio Cueto, entonces CEO de LATAM, violó la ley Foreign Corrupt Practices Act (ley contra prácticas corruptas en países extranjeros); en 2017 Ignacio Cueto fue nombrado Presidente del Directorio de LATAM.

La mencionada cultura ha ido cambiando. No lo suficiente, pero se avanza en tener conciencia de los efectos transfronterizos de los actos. Una muestra de ello es el hecho que Andrónico Luksic, toda la plana ejecutiva y su fiscal viajaron apresuradamente a Paraguay en avión privado para analizar in situ el efecto de que EE.UU. haya declarado corrupto a Horacio Cartes, su socio en una inversión en Paraguay. El problema de verdad de Luksic es que, por una inversión menor, expone a todo el grupo empresarial no solo en EE.UU., sino también en el resto del mundo relevante.

 

El compliance moderno no solo considera las operaciones en el extranjero; también incorpora los pasivos, la exposición de los socios, las cuentas corrientes, etc. En definitiva, todos los riesgos. En un mundo globalizado, todo está entrelazado; en un mundo globalizado, una sanción en este ámbito en cualquier país, puede significar una “cancelación” financiera generalizada.

 

 

 

Iván Rojas