Esa cosa llamada Usura

El abuso ha sido una de las principales banderas de lucha que refleja la indignación de la ciudadanía en el último tiempo. Y hay una palabra que, en mi opinión, refleja a plenitud el abuso que se puede cometer en el plano financiero. Es la usura. Definida como el suministro de valores a un interés que excede el máximo permitido por ley, la usura es un delito objeto de sanciones penales.

Ya hemos hablado latamente que si bien la legislación vigente establece una Tasa Máxima Convencional para las operaciones de crédito y, además, la obligación de publicar el Costo Anual Equivalente (CAE), en el mercado de los créditos de consumo las condiciones actuales permitirían a las instituciones financieras recibir ingresos equivalentes a usura, si se le agregan todos los costos y gastos relevantes al cálculo del costo final del cliente, variable que realmente nos debe importar. El CAE no incorpora todos los costos y gastos y por lo tanto es un indicador imperfecto. Resultado final escandaloso: se excedería con creces la TMC, llegando incluso a pagar hasta el triple del valor al contado del producto.

Pero en esta columna me quiero referir a otra arista de este mismo problema. Se trata del reciente arbitraje sobre una disputa entre una empresa ligada al economista Paul Fontaine y la Compañía de Seguros de Vida Penta. En esencia, la cuestión se centra en determinar si se debe aplicar o no el tope de la TMC a una operación de arrendamiento con promesa de compraventa o leaseback. El arbitraje fue categórico en acoger la demanda y señalar que se tiene por no escrito el pacto de intereses de que da cuenta en el contrato, en cuanto se excede la TMC y se declara que dichos intereses se reducirán al interés corriente que regía al momento de la convención, debiendo Penta Vida restituir el monto cobrado en exceso, en los términos previstos en el artículo 8° de la Ley 18.010.

La materia extremadamente relevante que se pone sobre el tapete es que en realidad existirían operaciones de crédito de dinero que por distintas razones (¿regulación de las compañías de seguro?) se “visten” bajo la forma de otros contratos. No obstante el nombre y la forma en que ambas partes estén de acuerdo en darle al contrato, el punto es que si en su esencia se trata de una operación de crédito, está sujeto a la Ley 18.010 y, por lo tanto, no se puede cobrar una tasa mayor que la TMC, incluso aunque ambas partes hayan estipulado y acordado una tasa mayor en el origen.

El señor Fontaine ha señalado que consultó a la SVS respecto de si se aplica o no la TMC en este tipo de operaciones de financiamiento. El economista mencionó que la SVS no se pronunció y respondió que tenía que “chequear con un árbitro, dado que el contrato tenía una cláusula arbitral”.

La SVS no puede actuar como Poncio Pilato. Algunas preguntas que debería responder la SVS:

·         ¿Ha oficiado a las Compañías de Seguros de Vida para que éstas informen en detalle sobre las tasas cobradas en los contratos de arrendamiento o leasing?

·         ¿Ha oficiado a las Compañías de Seguros de Vida para que hagan un test de stress en caso de tener que devolver el exceso cobrado? ¿Cómo afecta sus ratios?

·         ¿Cuál es la situación general de operaciones de financiamiento que en realidad corresponden a crédito de dinero?

·         ¿Qué otras entidades que cotizan en bolsa (léase retail y banca) tienen una situación parecida con sus créditos de consumo, a los cuales agregando todos los gastos relevantes, el costo final del cliente excede la TMC?

·         ¿Se está asegurando la SVS que los Estados Financieros de las empresas involucradas en las dos caras de la monedas sean un reflejo fiel de la verdadera situación económica de cada compañía, más allá de los tecnicismos de las normas IFRS?

Pregunto lo anterior porque, revisando una nota de los Estados Financieros de una Compañía de Seguros de Vida del año 2011 (el 2012 se omite dicha información), de 31 contratos de leasing, ¡en 14 casos la tasa del contrato excede la TMC! (la información está disponible para el editor si lo desea). ¿Sabrá esto la SVS? ¿Sabrán esto los respectivos arrendatarios, que podrían recibir plata devuelta por el exceso pagado? ¿Sabrá esto el Directorio?

También pregunto lo anterior porque se sabe que hay otras disputas similares en las que operaciones de crédito de dinero vestidas bajo la forma de leasing o contrato de venta con pacto de recompra llegan a tasas finales de UF+21% anual (como referencia, el caso de Paul Fontaine es UF+7,15% anual), donde el bien en disputa puede llegar a valer varias veces el patrimonio de la compañía de seguros y donde, a mayor abundamiento, dicha compañía de seguros transfirió el activo -entre gallos y medianoche- a una empresa hermana.

Esa cosa llamada usura no tiene nada de kafkiano. Esa cosa llamada usura es demasiado peligrosa como para hacer la vista gorda. Un personaje del año la atacaría de raíz.

Que gane el “más mejor”

Uno no se termina de sorprender. Es que la reciente consulta al Tribunal de Defensa de la Libre Competencia (TDLC) hecha por AFP PlanVital en relación a los efectos anticompetitivos del proceso de licitación pública de la cartera de nuevos afiliados, los hace quedar a ellos mismos como chaleco de mono. Una forma desesperada de tratar de perpetuar retornos que no son de equilibrio.

No, no. Muy duro comenzar la columna así. Comenzaré de nuevo. Planvital ha solicitado al TDLC que adopte todas las medidas necesarias para velar y preservar la libre competencia en el proceso de licitación de cartera. Dentro de los argumentos plantea que existirían dos mercados en torno a la licitación, en donde se presentarían efectos anticompetitivos. El primero, relativo a la licitación misma (habría un mercado de nuevos afiliados y otro de cartera antigua); el segundo, en torno al objeto de la licitación, es decir, los nuevos afiliados al sistema durante un período determinado.

Así, de acuerdo a Planvital, los nuevos afiliados pasarían a ser un “monopolio puro legal” por un período de dos años, y los únicos actores realmente interesados en participar en el primer mercado (los nuevos afiliados) serían las nuevas AFP y las AFP existentes cuya cartera de afiliados sea pequeña y no una AFP grande, cuya cartera está consolidada.

PlanVital sugirió dos soluciones. La primera es que se reconozca la existencia de dos mercados, lo que implicaría limitar el número de licitaciones consecutivas en las que se puede participar (sugiere dos); la segunda es consolidar mercados, imponiendo medidas a las adjudicatarias de la licitación que les permita competir en el mercado del resto de las AFP.

Intentaré ser breve en mis comentarios porque ninguno hay gustoso si es largo.

En columnas anteriores se ha señalado que las rentabilidades de las AFP, corregidas por riesgo, no presentan diferencias estadísticamente significativas, es decir, ninguna  AFP gana en rentabilidad. Esto es lógico, dado tanto por el movimiento en manada que se produce derivado de la camisa de fuerza impuesta por las restricciones legales a la inversión, como por la imposibilidad de obtener un premio por riesgo anormal en forma permanente en el tiempo. Teniendo claro este punto, la variable realmente relevante son las comisiones que cobra la AFP, las cuales sí afectan la rentabilidad final para el afiliado, cuestión que debería finalmente ser lo que más nos importe (conclusión que también se ha demostrado en columnas anteriores).

A pesar de lo anterior, el funcionamiento del mercado de AFP se ha mostrado, desde sus inicios, poco sensible al precio. No se observa gran movilidad de los afiliados entre AFP como respuesta a diferencias en las comisiones cobradas.

En este contexto, entonces, debemos evaluar el proceso de licitación de cartera, ya que apunta directamente a este problema. Reconozcamos, además, un efecto colateral: la sola existencia del evento de licitación hace que potencialmente el resto de los afiliados se interese en comparar precios.

¿Pero cuál es el real temor a competir? Una AFP grande (las tres más grandes concentran el 77,5% de participación de mercado) no tienen un incentivo en el corto plazo para participar en la licitación porque, en caso de ganar, deben aplicar la nueva comisión a toda su cartera, disminuyendo sus ingresos prácticamente a la mitad o más, si consideramos el 0,77% de comisión que ganó la última licitación. El famoso “PxQ” no da. Mal negocio en el corto plazo. En todo caso, esto no aplicaría a Planvital, que tiene una participación de 4,1%. Da la sensación que sus aprehensiones tendrían que ver con que el nuevo escenario la ha “obligado” a bajar sus comisiones desde 3,61% (2009) a 2,36% actual, estando aún muy por sobre el promedio del sistema y siendo más del triple de la AFP más barata, con un producto que no puede diferenciarse. ¿No será esta la razón de fondo de su preocupación por el  funcionamiento del mercado actual, vistiendo las soluciones-restricciones sugeridas en pro de velar por la libre competencia? Perdón pero no me aguanté…

El que la licitación esté hecha de esa forma cumple con el objetivo de que los participantes hagan ofertas serias, coherentes con la eficiencia operativa global de toda su estructura. De hecho, si no existiera la obligación de que AFP aplique, en caso de ganar, la nueva tarifa a toda su cartera, existiría el incentivo perverso para que una AFP grande fije una comisión “predatoria” con el  objetivo de poner barreras de entrada y proteger sus ingresos derivados de la cartera antigua.

Por otra parte, el proceso de licitación da una señal clara de hacia dónde van los precios en el largo plazo, invitando a nuevos actores con funciones de producción modernas, más eficientes. Si la estructura pesada de las viejas AFP no puede seguir el paso, en el fondo es una buena noticia.

Si vamos a mejorar el proceso de licitación, eliminemos restricciones, no la aumentemos… ¡Y que “gane el más mejor”!

El peligroso Statu Quo

Parece que nuestra tendencia es aferrarnos al estado actual del arte, por el simple hecho de que funciona y de alguna u otra manera nos ha traído cierto bienestar. Como que cualquier cambio nos produce una aversión o nos damos excusas simplemente para no hacerlo.

Se me viene a la mente, por ejemplo, lo ocurrido recientemente en las elecciones. Me costó estacionar, y aunque era previsible, requería de un grado de paciencia superior al normal para rehuir la tentación de dar media vuelta. Partimos mal. Una vez adentro, la mecánica de la operación, pienso, no mostraba diferencias significativas con elecciones pasadas, incluso pre-Pinochet: una mesa, votos de papel, urnas de madera o plástico, papelería para registro y control y la cámara secreta. En lo relevante, todo igual. Mientras esperaba mi turno (porque hubo gente que se tomó su tiempo para hacer las cuatro rayitas), le comentaba a uno de los vocales de mesa que ojalá dentro de 4 años más, para la próxima elección, o a más tardar a la subsiguiente, se implementara en paralelo el voto por internet. Con algún sistema de control, lector de huella digital por ejemplo, se podría habilitar el voto electrónico como complemento al sistema presencial, y de pasadita quitarle la excusa a todos los flojos o a los que les da lata ir a votar y arreglar la embarrada con el voto voluntario. Aquel joven vocal de mesa, por supuesto más agotado que yo,  me encontraba toda la razón.

“Pero no todos podrían acceder al voto digital”, o “difícil controlar dobles votos” y así por el estilo, se podría decir. Puras burradas como excusas para no implementar el cambio.

Pero como lo mío no es la opinología política, solo cito el caso anterior para llevarlo al plano económico y dejarme de chulerías. Porque ahí está lleno de ejemplos similares.

Está el caso de la empresa Cumplo.cl, que une puntas de oferentes y demandantes de crédito. La SBIF presentó una denuncia ante la fiscalía por una eventual infracción a la Ley General de Bancos, que restringe la captación y correduría de dinero a empresas del giro bancario. La autoridad pasó por alto el hecho relevante que esta empresa permite a personas y Pymes endeudarse a tasas considerablemente más bajas que la oferta actual.

En la misma línea, está la prohibición existente para emitir tarjetas de prepago o con provisión de fondos por instituciones no bancarias. Por eso no existe Paypal en Chile. En una de esas la SBIF se pone más papista que el Papa y se tira contra la tarjeta BIP del metro, aludiendo que capta recursos del público sin ser banco. Y no le estoy poniendo mucho… ya hubo un caso ridículamente muy parecido.

También está el caso de las licitaciones de carteras de las AFP, que exigen que los participantes cumplan con una serie de requisitos dignos del siglo anterior, específicamente en lo referido a cobertura territorial de sucursales. ¡En 15 años he ido sólo 1 vez a la sucursal de mi AFP! ¿Cómo puede ser que “por garantizar un mejor servicio” se considere un asunto baladí el impacto en las comisiones que podría tener una AFP moderna, 100% online, con su correspondiente efecto en los ya cuestionados fondos de pensiones?

La lista suma y sigue. Lo curioso es que no se trata de sueños ni ideas locas; la tecnología ya está disponible y sí se pueden implementar los cambios. Pero la legislación avanza, si es que lo hace, a pasos de tortuga, o lisa y llanamente nos gusta tanto el statu quo que cualquier cambio nos genera tal nivel de aversión al riesgo que preferimos poner miles de excusas para justificar las funciones de producción añejas… hasta que simplemente ya no se puede tapar el sol con un dedo. Es la raíz maligna que tiene el seudo bienestar actual.

El poder de las ciudades (Parte IV y final)

En el capítulo anterior:

Las ciudades en Chile van a seguir creciendo a densidades marginales bastante bajas en comparación con el promedio histórico. Este futuro consumo de suelo hará que los Planes Reguladores queden chicos desde el primer día de su aprobación.  El crecimiento de las ciudades no es malo per sé, mientras éstas tengan éxito en el manejo de sus externalidades negativas y mientras las ciudades compitan entre sí en la captación de “clientes-habitantes”.

¿Cómo impacta lo anterior en los precios de los terrenos?

La variable donde la ciudad refleja su valor neto es el precio de sus terrenos. A su vez, la estructura de precios de los terrenos urbanos dependerá de sus atributos, siendo el principal de ellos la distancia –medida en tiempos de viaje- al centro o centros, definido(s) como el (los) lugar(es) donde están los máximos precios de los terrenos. Dicha gradiente de precios hace que incluso los terrenos compitan dentro de una ciudad: a similares atributos, los precios de los terrenos no deberían tener diferencias significativas permanentes.

Más que el uso actual que el Plan Regulador le asigne a un determinado terreno, la variable que más fuertemente incide en el precio es el uso futuro (ocupación), el que estará dado por los atributos antes comentados. Así, es perfectamente posible que hoy un terreno con uso de suelo agrícola se transe a precios “elevados” para su carácter actual, debido a que se está anticipando un mayor consumo de suelo, y por lo tanto, éste compite con otros terrenos urbanos de similar gradiente (ajustados por costos de macro y micro urbanización). Si una persona hubiera comprado terrenos en 1982 en puente Alto o San Bernardo, comunas casi totalmente rurales, a un precio promedio de 0,64 UF/m2, pensando que el crecimiento de Santiago llegaría a esas lejanas tierras, en 2011 los habría vendido a 6,79 UF/m2 promedio (+960%).

Económicamente, no hay que esperar la ocupación efectiva del terreno para que ello se refleje en el valor del suelo, ni siquiera la aprobación de un Plan Regulador si éste viene a ratificar un uso de suelo urbano a un terreno que dadas sus características, evidentemente ya se sabe a priori que debe ser así.

Pasando ahora a la microeconomía, el que capta la generación de riqueza que produce un proyecto inmobiliario es el dueño del recurso escaso, en este caso, el dueño del terreno. Es decir, si pudiéramos separar el proyecto inmobiliario es dos, como la suma del terreno más el proyecto inmobiliario per sé,  el último debería mostrar una rentabilidad “normal” dada por la diferencia entre el precio de venta del producto (viviendas por ejemplo) y sus costos de construcción, incluido el terreno, mientras que el primero debería captar parte importante del VAN del proyecto conjunto, dado que es éste el activo que no es posible (o muy difícil) de replicar. Lo anterior explica por qué las inmobiliarias deben asignar recursos a tomar posiciones en terrenos “estratégicos”, cuya plusvalía por distintas razones (¿imperfecciones?) aún no se refleja en el valor del terreno, dejándolos “reposar” para futuros proyectos.

Se desprende, entonces, que el precio del terreno no depende del producto final. Es el producto final el que se adapta al precio del terreno. En esencia, el precio del terreno es determinado por variables macro, demográficas y económicas, que tienen que ver con el crecimiento de las ciudades y con la competencia de los terrenos intra-ciudad e interurbana.  Si un Plan Regulador no es coherente con lo anterior, estorba, encarece productos y hace más ineficiente el desarrollo de la ciudad.

El poder de las ciudades (Parte III)

En el capítulo anterior:

Las ciudades en Chile van a seguir creciendo a densidades marginales bastante bajas en comparación con el promedio histórico. Los atrasos en los planes que regulan la expansión de la ciudad (PRM100 en el caso de Santiago y Premval en caso del Gran Valparaíso) encarecen el poco suelo urbano que va quedando, y en consecuencia hacen traspasar dicho efecto al precio del producto final. Pero lo más preocupante es que el futuro consumo de suelo hará que dichos Planes Reguladores queden chicos desde el primer día de su aprobación.

¿Mala noticia este crecimiento desbordado?

La gente se agrupa en ciudades debido a las externalidades positivas que produce dicha aglomeración. Esto hace que la ciudad sea una unidad productiva que compite con otras ciudades en la captación de habitantes. El “éxito” de una ciudad por sobre otra es causado por la gestión más eficiente de sus externalidades negativas (congestión y  contaminación, principalmente). Así, la industria de localización espacial de la población dependerá de la brecha que la población perciba de las externalidades positivas y negativas de las ciudades, lo que, en definitiva, refleja el valor de cada una.

Es por ello la importancia de ver a la ciudad como unidad económica y no únicamente como unidad física donde la planificación urbana es solo tarea de arquitectos.  Mientras las externalidades positivas superen a las negativas, es conveniente que una ciudad crezca. Si un Plan Regulador no es coherente con la racionalidad de la economía urbana, éste generará distorsiones y tarde o temprano deberán ser ajustadas. Recordar lo que pasó con el cinturón verde de Londres que trató de poner límites al crecimiento de la ciudad es un buen ejercicio. Tengamos presente que los límites establecidos por un Plan Regulador restringen la oferta de terrenos, no el crecimiento de la demanda. El efecto resultante lo puede responder un alumno de primer año de economía. Tampoco es solución evitar el crecimiento a base de aumentar la densificación y llenar de edificios, como a veces ilusoriamente se presenta.

Con todo, si por alguna razón se piensa que el crecimiento de Santiago es contraproducente, se debería considerar hacer más competitivos los centros urbanos de la macrozona central, en especial el Gran Valparaíso y Rancagua.

¿Cómo impacta lo anterior en los precios de los terrenos? Continuará…

El poder de las ciudades (Parte II)

En el capítulo anterior:

Existe una clara correlación inversa entre nivel de desarrollo (medido por PIB per cápita) y densidad de las ciudades. Las ciudades no crecen solo por su mayor  población, sino que también influye el crecimiento del ingreso y variables demográficas. Ciudades de mayor ingreso y mejor calidad de vida tienen implícito una mayor demanda por espacio urbano por habitante (áreas verdes, infraestructura, casas más grandes, viviendas unipersonales, segunda vivienda, etc.). La mitad de los chilenos vive en 5 centros urbanos: 8,4 millones viven en unas 131.000 has de mancha urbana, esto es, 64,4 hab/ha, densidad muy alta en  comparación con la de ciudades con buena calidad de vida.

¿Qué debería pasar en Chile?

Lo que debería pasar es que las ciudades de nuestro país sigan creciendo a densidades marginales bastante bajas en comparación con el promedio histórico. Esto implica que el atraso que han sufrido los planes que regulan la expansión de la ciudad (PRM100 en el caso de Santiago y Premval en caso del Gran Valparaíso) no hace otra cosa que encarecer el poco suelo urbano que va quedando, y en consecuencia traspasar dicho efecto al precio del producto final.

Pero lo más preocupante es que el consumo de suelo hará que dichos Planes Reguladores queden chicos desde el primer día de su aprobación. El PRM100 incorporará 10.234 has a Santiago y el Premval 15.000 has al Gran Valparaíso (GV).

El caso de Santiago es bastante esclarecedor: entre 1940 y 1992, la superficie urbana de Santiago pasó de 11.017 hectáreas a 49.270 hectáreas, registrando un crecimiento promedio de 736 hectáreas anuales (+2,92% anual); en el período 1992-2002 Santiago creció en promedio 1.487 hectáreas anuales (+2,67% anual), llegando a 64.140 hectáreas.  La densidad, no obstante, no cayó en forma considerable: pasó de 89 hab/ha en 1940 a 85 hab/ha en 2002[1]. Incorporando la estimación que Demographia hace para Santiago en 2013, en el período 2002-2013 Santiago habría crecido 2.635 hectáreas anuales (+3,96% anual) y sería en este período en el que su densidad habría tenido una caída considerable, en coherencia con el efecto ingreso.

Si Santiago crece, digamos, 1.500 has al año, entonces el Gran Valparaíso, segundo polo urbano del país, debería crecer unas 350 has anuales, mayor que el porcentaje de la población, debido a la topografía desigual y a que el efecto ingreso relativo y segunda vivienda se seguirán dando con mayor fuerza en el puerto. Las cifras lo confirman: el GV ha mostrado la mayor tasa de expansión en viviendas en el país: 2,1% anual en el período 1992-2002 y  3,2% anual en el período 2002-2011. Las 83.514 viviendas nuevas en 2002-2011 equivalen a un 23,4% del Gran Santiago, más que el porcentaje de la población.

¿Mala noticia este crecimiento desbordado? ¿Cómo impacta lo anterior en los precios de los terrenos?

Continuará…

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[1] Fuente: “Santiago, dónde estamos y hacia dónde vamos”, 2006, CEP.

El poder de las ciudades (Parte I)

La mitad de los chilenos vive en 5 centros urbanos. De mayor a menor[1]: 1) en Santiago viven unas 6,2 millones de personas en una superficie de 98.400 hectáreas (densidad de 62,7 habitantes/hectárea); 2) en Valparaíso-Viña viven (permanentes) unas 875.000 personas en un área de 16.100 has (densidad de 54,3 hab/ha); 3) en Concepción, 785.000 personas en una ciudad de 10.600 has (densidad de 74,1 hab/ha); 4) en Antofagasta, 340.000 personas en 2.800 has (densidad de 121,4 hab/ha); 5) en Temuco, 270.000 personas en 3.100 hectáreas (densidad de 87 hab/ha). Es decir, 8,4 millones de chilenos viven en unas 131.000 has de mancha urbana, esto es, 64,4 hab/ha.

La evidencia internacional muestra que existe una clara correlación inversa entre nivel de desarrollo (medido por PIB per cápita) y densidad de las ciudades. Es decir, las ciudades no crecen solo por su mayor  población, sino que también influye el crecimiento del ingreso y variables demográficas como la disminución del tamaño del hogar.

Para tener cifras de referencia, un estudio[2] de 1.513 ciudades del mundo muestra que 695  ciudades de países de altos ingresos tiene una densidad promedio de 19 hab/ha; 818 ciudades de países de bajos ingresos registran una densidad promedio de 78 hab/ha. La densidad promedio de 275 ciudades de Estados Unidos fue 9 hab/ha.

Quizás para entenderlo mejor resulta útil considerar el inverso de la densidad: hectáreas por habitante, es decir, el espacio urbano por habitante. Ciudades de mayor ingreso y mejor calidad de vida tienen implícito una mayor demanda por espacio urbano por habitante (áreas verdes, infraestructura, casas más grandes, viviendas unipersonales, segunda vivienda, etc.). A esto se agrega la obsolescencia económica mucho antes que la obsolescencia física en la infraestructura y viviendas en general lo que acelera el consumo de suelo. Desde este punto de vista, es normal, incluso sano, que las ciudades crezcan en forma ordenada.

Santiago no es una ciudad “grande” si se la compara con otras urbes relevantes. Sólo un botón de muestra: Toronto tiene la misma cantidad de habitantes que Santiago, pero su tamaño es 2,3 veces nuestra capital... ¿dónde le gustaría vivir? El problema de Santiago es el mal diseño urbano y la poca infraestructura que posee para albergar a 6,2 millones de personas. Con los mismos habitantes, Santiago debería tener una superficie el doble de la actual para recién postular a un ranking de ciudades con calidad de vida top. Si no me cree, si Ud. fue uno de los afortunados que se quedó este 18 en la capital, al igual que yo, comprenderá mejor lo que se plantea…es que Santiago se parecía más a Berlín, ciudad que es un 36% más grande que Santiago, pero alberga a cerca de 4 millones de habitantes (densidad de 29 hab/ha).

Continuará…

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[1] Fuente: World Urban Areas, 2013, www.demographia.com; la superficie es definida como la “mancha urbana”, es decir, lo realmente ocupado y no según el uso de suelo dado por la reglamentación.

[2] Fuente: World Urban Areas, 2012, www.demographia.com

La noche del Retail

Debo reconocer que “la inmensa mayoría” de los informes de las corredoras de bolsa los encuentro más aburridos que escuchar un partido de ajedrez por radio. ¿Será porque son tan predecibles? Siempre recomiendan comprar o mantener y rara vez se escapan del promedio. Yo me imagino que los analistas ajustan su archivo Excel y lo acomodan para que la celda del precio objetivo les dé algo “razonable”. 

Pero a veces hay gratas excepciones. Una de ellas es un reciente informe de Larraín Vial – sí, el mismísimo- sobre Hites. Lo destacable del informe, es mi humilde opinión, es que apunta al corazón del negocio y, sin eufemismos, recomienda directamente vender. Plantea que las "nuevas iniciativas regulatorias afectarán de manera directa al negocio financiero (principal fuente de generación de EBITDA) y el negocio retail no logrará compensar esta caída en resultados". El análisis rompe la inercia e incorpora un escenario regulatorio más adverso: demandas por supuestos cobros abusivos por comisiones y disminución de la Tasa Máxima Convencional, entre otros.

No es el propósito de esta columna comentar sobre los modelos de valoración y en particular, si el precio objetivo de Hites es correcto o no. El punto es el acertado análisis que un nuevo escenario -¡por fin!- debería llevar a un nuevo equilibrio. Seguramente van a haber voces que predigan la catástrofe del sector, que se está amenazando el trabajo que generan importantes actores y versos parecidos. No va a pasar eso. Lo que va a pasar es que el negocio ahora tendrá rentabilidades normales. Se añorará la otrora “época de oro” del retail. Enhorabuena para los consumidores y los comerciantes medianos y chicos que no pueden competir con las ventas atadas de los grandes del retail financiero.

Por cierto que el análisis anterior no sólo se aplica a Hites. Está todo el resto, incluso con impactos mayores dados su tamaño de operación y valores bursátiles. Como muestra, dos ejemplos: se informó que Cencosud deberá pagar USD52 millones a clientes afectados por alza unilateral de comisiones; Falabella abortó hace poco un alza unilateral de comisiones… ¿y antes?

Al análisis agregue, como se ha dicho en columnas anteriores, las ventas atadas y el verdadero costo del crédito en las tarjetas de retail, que excedería en varios casos la Tasa Máxima Convencional, pudiendo constituir delito de usura. Eso se echó de menos en el informe de la citada corredora de bolsa.

Si a este nuevo escenario le sumamos el costo de reposición de una empresa de retail comparado con sus actuales valores en bolsa… yo revisaría mi portfolio de inversión.

Dos sugerencias a Larraín Vial… sobre este tema: hagan público el informe y apliquen los mismos supuestos al resto de los actores de la industria, varias veces más grandes. Los resultados podrían sorprender. No es un error del Excel, es la noche de retail. Y hay que decirlo sin rodeos.

SBIF y Sernac, ¿cómplices pasivos del retail?, Parte III

En el capítulo anterior… Si bien la legislación vigente establece una Tasa Máxima Convencional para las operaciones de crédito y, además, la obligación de publicar el Costo Anual Equivalente (CAE), las condiciones actuales de la industria permitirían a los retailers e instituciones financieras recibir ingresos equivalentes a cobrar una tasa de interés superior a la máxima convencional, si se le agregan todos los costos y gastos relevantes. El CAE no incorpora todos los costos y gastos y por lo tanto es un indicador imperfecto. Entonces, se estaría dando un trágico escenario: amparado en la legislación vigente, un retailer puede cobrar una tasa de interés levemente por debajo de la Tasa Máxima Convencional, pero si imputamos al costo del crédito una fracción del costo de administración y mantención de la tarjeta más otros gastos, como proxy conceptualmente más cercano al costo final para el cliente, los resultados son escandalosos.

He aquí la trampa.

Como la Tasa Máxima Convencional y  el CAE se aplican al crédito “puro”, es decir, sin los cobros adicionales que el cliente debe pagar, se puede dar que mientras el crédito esté cursado “un poco más bajo” que la Tasa Máxima Convencional (no constituiría delito de usura), “por el lado” se generen ingresos extras por comisiones y otros. Por lo tanto, existe un mecanismo para eludir astutamente la usura, obteniendo finalmente ingresos equivalentes a estar cometiendo dicho delito. Separar las comisiones y seguros como un producto independiente de la compra a crédito propiamente tal y no considerarlo en el costo final del cliente prorrateado en la cantidad de compras, es errado ya que dichos cobros adicionales, por lógica, se originan por el uso de la tarjeta.

Para dimensionar de lo que estamos hablando, señalaré sólo un ejemplo de varios. Una gran multitienda cobra 0,1311 UF mensuales (unos $3.010) en gastos de administración, mantención de  tarjeta y seguros. Supongamos que un cliente realiza en promedio 4 compras mensuales con tarjeta, por lo tanto, para efectos de calcular el costo final del cliente se asignará a cada compra un costo de $753 mensual por concepto de cobros adicionales imputados a la transacción. Para la compra de un Bluray, marca Phillips BDP-2600, código de producto 338343 cuyo precio contado (Internet) es $44.990, las simulaciones dan como resultado 6 cuotas de $8.440, 12 cuotas de $4.333 y 24 cuotas de $2.740. La siguiente tabla muestra que el costo final para el cliente es 105% anual, 80% anual y 95% anual para compras a 6, 12 y 24 meses, respectivamente.

La forma de operación anterior califica para presentar acciones judiciales colectivas, en Chile y en el exterior, en orden a corregir el costo social que se ha generado en todos estos años.  Dentro de las consecuencias se debería plantear la división de la compañía en su parte retail y el negocio financiero.

La responsabilidad no sólo recae en la institución que otorga el crédito, al “aprovechar esta oportunidad”, sino también en el rol de las distintas autoridades, a saber, el rol de la SBIF en exigir que se informe correctamente el costo final del crédito y establecer una pauta clara de asignación de costos y gastos “laterales” que se originan del uso de la tarjeta de crédito, el rol de la SVS en el control y monitoreo de valores en bolsa de sociedades que están obteniendo este tipo de ingresos y el rol del Sernac en la publicación de informes conceptualmente correctos y de publicar lo que finalmente le interesa a quien pretende defender. Se me viene  a la mente el auriga de Incitatus…

SBIF y Sernac, ¿cómplices pasivos del retail?, Parte II

Breve recordatorio de la parte I: los dardos iban dirigidos a la SBIF y SVS por ser cómplices pasivos del retail en ventas atadas disfrazadas de venta conjunta. La inacción de la SBIF y la SVS se centra en no analizar el punto de fondo: la multitienda grande de retail puede ofrecer un descuento tan grande versus la opción de pago al contado porque existe una imperfección del mercado de crédito, donde dicho “descuento” sería posible de realizar “gracias” a la posibilidad que tiene de cobrar intereses que bordean la Tasa Máxima Convencional (55% anual).

Pero el escenario es aún más catastrófico para el consumidor, lamentablemente. Y, de nuevo las autoridades, la SBIF y el Sernac en este caso puntual, están al debe. Trataré de exponer un resumen de un análisis tras varias conversaciones, reflexiones, desvelos, investigaciones y cálculos.

El punto central es el siguiente: haciendo el cálculo financieramente correcto, el costo final para el cliente de una compra con la tarjeta de crédito de la multitienda puede exceder la Tasa Máxima Convencional.

Comencemos la discusión poniendo como base dos pilares fundamentales. Primero, para que sea 100% efectivo en términos de información y comparación, el costo del crédito se debe medir en porcentaje sobre base equivalente compuesta anual. Expresar el costo del crédito como la suma lineal de las cuotas, aparte de ser conceptualmente incorrecto, puede inducir a error[i]. He aquí una primera falta en los informes que emite el Sernac, cuyos errores conceptuales relevantes podrían incluso, bajo ciertas condiciones, sugerir que un determinado crédito es el más barato, cuando en realidad no lo es. Segundo, como se trata de determinar el costo para el cliente, se deben incorporar todos los costos y gastos “laterales”, anexos al crédito, pero que se originan debido a su otorgamiento.

Estando de acuerdo en la base anterior, que resulta bastante razonable por lo demás, analicemos nuestra realidad. Si bien la legislación vigente establece una Tasa Máxima Convencional para las operaciones de crédito y, además, la obligación de publicar el Costo Anual Equivalente (CAE), las condiciones actuales de la industria permitirían a los retailers e instituciones financieras recibir ingresos equivalentes a cobrar una tasa de interés superior a la máxima convencional, si se le agregan todos los costos y gastos relevantes. El CAE no incorpora todos los costos y gastos y por lo tanto es un indicador imperfecto. Entonces, se estaría dando un trágico escenario: amparado en la legislación vigente, un retailer puede cobrar una tasa de interés levemente por debajo de la Tasa Máxima Convencional, especialmente en productos de bajo valor monetario, que son los que mayor uso de tarjeta tienen ($24.512 promedio por transacción en una multitienda). Sin embargo, si imputamos al costo del crédito una fracción del costo de administración y mantención de la tarjeta más otros gastos[ii], como proxy conceptualmente más cercano al costo final para el cliente, los resultados son escandalosos: se excede con creces la Tasa Máxima Convencional, llegando incluso a pagar hasta el triple del valor al contado del producto.

También amparado en la legalidad vigente, se observa que, por ejemplo, una multitienda ha elevado las comisiones por administración y mantención de su tarjeta en, por ejemplo un 50% nominal en sólo tres años, más allá de todo rango “normal” y en contra de lo que la tendencia muestra en lo referente a que la tecnología hace disminuir cada vez más el costo marginal del registro de cuentas y cartolas. Y no estamos hablando de minucias: los ingresos por comisiones y otros servicios representaron el 24% y el 41% de la utilidad neta registrada en 2011 y 2010, respectivamente, en una multitienda. Si esta multitienda hubiera aplicado la política de cobro vigente en enero 2008, el exceso de cobro durante sólo estos dos últimos años sería $15.987.409.000, es decir, unos US$34 millones en solo dos años. Las operaciones con tarjeta representaron el 46% de sus ingresos consolidados.

Cuando en un mercado hay insuficiente información y competencia, se puede dar pie al abuso hacia los consumidores o incluso al fraude. Los recientes hechos sobre alzas unilaterales de tarifas y cobros abusivos son prueba evidente de la vulneración de los derechos del consumidor, más aún cuando es reconocido el escaso grado de educación financiera de la población y la complejidad para comparar productos, especialmente cuando tienen ventas atadas o cobros anexos no imputados directamente al costo directo del crédito.

Continuará…

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[i] Similar a lo que ocurre al comparar los montos de las cuotas, no necesariamente el crédito que tiene la cuota menor es el más barato. Para que este método sea infalible, se deben dar las siguientes condiciones: a) que los montos líquidos de los créditos sean los mismos, b) la cantidad de cuotas sean iguales y, c) la frecuencia de pago de las cuotas sean iguales. Por lo tanto no es un método universal.

[ii] Una buena aproximación sería prorratear estos costos y gastos mensuales a la cantidad de compras promedios mensuales (3 compras).