Lo bueno, lo malo y lo feo de la Comisión Bravo; Hoy, lo malo (Parte II)

http://www.elmostrador.cl/mercados/2015/10/13/opinion-lo-bueno-lo-malo-y-lo-feo-de-la-comision-bravo-hoy-lo-malo-2/

Segunda parte de “lo malo”. Centrémonos, ahora, en propuestas específicas. 

Propuestas 9 y 10: Nueva cotización adicional de 4% de cargo del empleador. Si se descuenta del sueldo (“de cargo del empleado”) o si lo paga el empleador, es una “forma de decir”, que cualquier estudiante de primer año de economía podría refutar. ¿Quién paga un impuesto? Dependerá de las elasticidades de oferta y demanda por trabajo; las contrataciones incorporarán este mayor costo empresa, por ambos lados. Aclarado el punto, el aumento de 4% es insuficiente. En el libro “La Magia del Sistema de Pensiones” (copia digital gratuita al 226110440) planteo que, en un escenario de cero riesgo, la única forma en que el sistema logre pensiones equivalentes a un 70% del sueldo promedio de los últimos años, es duplicar el porcentaje de descuento actual y postergar en por lo menos 5 años la edad de jubilación, como mínimo, Ambas en paralelo, y sin lagunas previsionales. Después de 34  años de establecido el sistema, es prudente que empecemos a sincerar las cifras.

Propuesta 23: Dejar decisiones de inversión en un consejo técnico. Este comité no tendrá capacidad superior de análisis ni market timing, es decir, capacidad para predecir la evolución de los precios de los activos y anticiparse para obtener ganancias. La bola de cristal no existe. Si el comité de expertos fuera tan eficiente en ganarle permanentemente al mercado, no estaría trabajando allí. Por lo tanto, en equilibrio y eficiencia, conceptos básicos sobre los cuales se debe(ría) diseñar el sistema, un mayor retorno obtenido por una inversión sólo paga el mayor riesgo asumido. Así, en equilibrio y supuestos de trabajo, no debería haber diferencias entre el desempeño de las AFP o entre multifondos (corregidos por riesgo) y una estrategia simple que replique a algunos índices accionarios. A lo anterior hay que agregar que la propia legislación impone restricciones a la inversión. Conclusión: TODA decisión del consejo técnico (y de cualquiera) va a tener pérdidas como peor escenario posible, con alguna probabilidad; ninguna inversión le gana en todos los escenarios a una inversión en un instrumento libre de riesgo. ¿Seguimos cayendo en la trampa de los retornos esperados sin contar el cuento completo? El Equivalente Cierto no se menciona ninguna vez en el informe.

Propuesta 24: Permitir más inversiones en activos reales (…), ya que éstos han generado exceso de retornos. Nuevamente, parece que se olvidan los equilibrios. Pero se debe destacar un punto a favor, la fortaleza de un activo real en relación a las activos financieros es precisamente su conexión “más directa” con la economía. En equilibrio, el valor del activo real (ej. terrenos) debería aumentar a una tasa similar a la del crecimiento de la economía.

Propuesta 25: Desarrollar nuevos instrumentos de inversión (Pymes), donde, de paso, se fomente el desarrollo de este sector. A riesgo de ser repetitivos. ¿Dónde está el concepto de equilibrio en el análisis? En mercados eficientes, el mayor retorno se compensa con el mayor riesgo asumido, por lo tanto, una inversión de este tipo debería ser un proyecto con VAN igual a cero; no hay valor agregado. ¿O se está apuntando a buscar activos que no estén en equilibrio, en un mercado con menor calidad de información, y con platas destinadas a la jubilación? Por cierto, conviene destacar en este punto que los beneficios de la diversificación de carteras no eliminan todo el riesgo.

Propuestas 26, 27 y 28: Restringir acceso a multifondos A y B en determinadas circunstancias y disminuir de 5 a 3 los multifondos. Si no se le puede ganar al mercado permanentemente y, en equilibrio y eficiencia, las inversiones en activos financieros son un juego de suma cero, y por otra parte, por diseño, el sistema de pensiones debe(ría) operar en un ambiente libre de riesgo, entonces, no se debería permitir que con los ahorros obligatorios se juegue en el casino, porque éstos, están destinados a la pensión, que por varias razones sabemos que va a ser baja. Con todo, si aún se quiere jugar en el casino, un modelo diseñado en coherencia con parámetros de cero riesgo debería permitir multifondos sólo para ahorros adicionales a la cotización obligatoria. Se podría argumentar, como lo hace el informe de la Comisión Bravo, que estas medidas apuntan a disminuir el riesgo del fondo acumulado cuando el afiliado entra en edades avanzadas, acotando el riesgo de crisis financieras. Si bien esto es cierto, ¿qué hay del periodo previo de 20, 30 o más años? La falacia del plazo de inversión lleva a creer que en plazos largos se tienden a recuperar las pérdidas que pueden sufrir en el tiempo, y por lo tanto, se permite que en edad joven puedan tener inversiones riesgosas. Cuidado: el informe de la Comisión no dice que a mayor plazo, el retorno esperado aumenta, pero también la variabilidad del fondo acumulado, y que el mayor retorno es en promedio y no para todos los casos y, por lo tanto, existe al menos un escenario (y alguna probabilidad) en que la renta fija le gana a las acciones, lo que da cuenta de que existe el riesgo.

Propuesta 18, 33 y 49: Igualar la edad de jubilación, eliminar las tablas diferenciadas por sexo y eliminar la modalidad de retiro programado con el fin de complementar la equidad de género. ¿Desde cuándo el mercado de capitales tiene atributos para solucionar un problema demográfico? Igualar las tablas de expectativas de vida, por ejemplo, va a hacer que haya un subsidio de una parte hacia otra, porque bondad por parte de las compañías de seguros no va a haber, las que, dicho sea de paso, tienen un serio problema de solvencia; ellas se van a adaptar a las nuevas tablas y van a reajustar sus cálculos. Alguien va a pagar la cuenta. Respecto de eliminar el retiro programado lo comentaré en otra columna. Si se quiere arreglar el problema de discriminación de género hay que atacar las causas, no los síntomas; tampoco los efectos. Medidas de este tipo es atacar “por el lado de los quesos” un problema mayor.

La Comisión estima que el efecto global de las medidas será “aumentar las pensiones y tasas de reemplazo” ya que se reducen los riesgos máximos al que puede exponerse y “se aseguran mayores tasas de retorno futuro ampliando el espectro de inversiones” (página 124). La magia no existe; trucos, miles… pero al final siempre hay alguien que se da cuenta. El problema es que en una ciudadanía con mayor poder de organización y de acción, el descontento social derivado de las promesas incumplidas implícitas previo a jubilar (retornos promedios utilizados en los cálculos que generan expectativas, pero que pueden no darse) y las promesas explícitas post jubilación (retornos ofrecidos en las rentas vitalicias que pueden no pagarse), puede resultar que, aparte de hacer pasar por la guillotina a los considerados responsables, tenga costos en todo nuestro mercado de capitales local y afecte nuestra imagen país. Se desaprovechó una oportunidad de oro para sincerar las cifras y fortalecer un modelo que carece de legitimidad.

Iván Rojas B.